公司  3  季报业绩报亏，全年业绩预告-20%到10%，市场过高预期落空。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们认为公司是好公司，竞争优势在强化，正处发展机遇期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）但市场短期预期过于乐观，估值过高，我们以大众品龙头PS2  倍均值为其12  个月目标价定位21.2  元，短期股价过高，维持“审慎推荐-A”评级。
        3  季报净利润仅增长9.6%，低于预期。公司3  季报实现收入24.5  亿元，营业利润1.1  亿元，净利润1.0  亿元，同比分别增长26.5%、27.0%、9.6%，EPS0.25元；由于龙凤资产在季度末才完成工商变更登记，因此并表仅体现出资产负债项，利润表中基本仍未体现龙凤营收和盈利。公司3  季度收入和利润分别为6.0亿元和-1000  万元都是原有业务，收入增速表现继续不错，只是利润低于预期。
        毛利率低于预期，私厨贡献尚有限。3  季度毛利率32.7%，同比下降1.5  个百分点，主要原因3  季度产品以水饺、面点等面粉原料为主，面粉价格同比涨幅在10%以上，此外部分折扣促销直接在价格中扣除也导致毛利率降低。公司3  季度增加3500  万广告费用投入，推动品牌形象高端化升级，但私厨销量占收入比重仍然较小，对毛利提升有限。历来淡季盈利率低，易波动，总体仍算可控。
        预计  4  季度龙凤以亏损并表，来年贡献看整合效益。我们预计4  季度龙凤对公司收入增速有促进，但仍将亏损2000  万左右，使今年公司整体业绩与去年基本持平。来年若按公司所说仅在生产上整合协同而在销售和营销上不整合，我们认为整合效果可能要打折扣。我们还是建议公司先对两个品牌定位梳理，再对两个销售网络进行整合，让龙凤借助三全已有网络快速扩大销售，实现规模倍增，如此则有望使明年收入和利润高增长。
        公司竞争优势在强化，发展处于机遇期。我们认为公司专注聚焦，产品创新力强，渠道网络密度和精细度都优于竞争对手，品牌打造不断升级，正处战略发展机遇期。不过速冻产品特性决定其冷链成本高昂、渠道深度几乎难以达到乡镇一级，使其盈利能力和销售扩张不及全国性乳品企业。我们判断其净利率应在城市型乳企之上，但较难企及全国性乳企的水平。近两年正是三全通过高端化和份额抢夺实现营收扩张，净利率提升的较好阶段。
        维持“审慎推荐-A”投资评级：我们下调13-15  年EPS  为0.35、0.50、0.62元，该预测其实也以龙凤顺利整合为前提，并不算保守。不过基于公司长期前景不错，目前又正处于较好的发展机遇期，我们参考大众品国内外龙头普遍PS  均值2  倍，将12  个月目标价设为21.2  元，目前股价偏高，维持“审慎推荐-A”评级。