基数效应之下，9月出口同比增速下滑，下滑幅度略超预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】海关总署今日发布的数据显示，9月我国出口同比增速由上月7.2%下降至-0.3%，低于我们5.0%的预期，更不及6.6%的市场预测均值。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）同月，进口同比增速由上月7.1%上升至7.4%，与我们及市场的预期非常接近（表格1）。出口同比增速的走低基本上是基数效应带来的。去年9月出口同比增速从2.7%加速到了9.8%。这样的高基数自然会拉低今年9月的同比数字。根据我们的估算，季调之后的9月单月出口金额与8月变化不大，并未如同比数字那样明显走低（图  1）。
        在发达经济体基本面向好的背景下，中国对其出口如我们所预期的那样持续改善。根据我们的估算，美欧日三大发达经济体的加权平均制造业PMI（以中国对美欧日出口作为权重）在9月小幅上升，创出了两年来的新高。就过去的经验来看，这预示着中国对其出口还有进一步加速的空间（图  2）。而就美国和欧洲单独来看，中国对其出口的上行态势都在延续（图  3、图  4）。
        加工贸易进口大幅加速，预示短期出口前景明朗。持续跟踪我们报告的投资者会知道，我们一向关注加工贸易的状况。因为与主要由原材料及大宗商品组成的一般贸易比起来，加工贸易与国内的生产活动有着更直接的联系。9月贸易数据中，加工贸易进口的又一次大幅加速值得关注。考虑到加工贸易大进大出的特性，这预示着下个月加工贸易出口会有明显加速（图  5）。而从加工贸易顺差的同比变化来看——这个数值很好的体现了外需对国内生产活动的拉动——目前仍处在上行通道中（图  6）。因此，我们认为中国出口改善的趋势仍在延续。9月我国一般贸易进口在环比意义上也有加速，但远逊于加工贸易进口的加速度。因此，与其说进口环比意义上的加快反映的是内需拉动，还不如说外需是进口的主要拉动力——外需改善的前景让中国的加工者大量进口元器件（图  7）。
        人民币近期对美元的升值对我国出口影响不大。进入9月份，人民币对美元再次进入小幅升值的通道。但由于美元汇率目前正在走低，因此人民币对一篮子货币的加权平均有效汇率（NEER）并未因此而走高，而是基本保持稳定。这与今年2季度形成了较大反差。就目前来看，人民币的升值还不会对出口带来太多负面影响（图  8）。
        去年年底到今年年初的贸易掺水行为逐步推高基数，压低未来两个季度贸易同比增速数字。从去年4季度到今年1季度，在对香港台湾贸易，以及保税区转口贸易中出现了明显水分。许多贸易商通过虚假贸易牟利，令这段时间贸易数字虚高（图  9、图  10）。因此，从下月开始，贸易同比数字将会受到一年前数字掺水行为的影响，令同比增速偏低。投资者在解读未来几个月的贸易数据时需要注意到这一点。
        我们对9月贸易数字做偏正面的解读。尽管出口同比数字不及预期，但5个百分点的预期差对波动很大的贸易数字来说实属正常。在同比数字因为基数效应而回落的背后，我们更多看到的是发达经济体对我们外需拉动的逐步显现，以及我国加工贸易状况的向好。在国内稳增长政策持续性值得怀疑的背景下，外需的这一向好态势尤其可喜。综合考虑，我们认为9月贸易数字传递出了更多正面的信息。