利率展望：周四逆回购滚动投放下的资金面持续紧平衡，各期限资金利率居高不下。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】本周以来的资金持续性紧张，印证我们节前关于“资金更大压力反而可能是在节后”的预判；现券利率无明显变动，唯3-5  年期金融债伴随一级发行弱势而上浮稍多，反映市场一旦新发某个期限品种、对应期限二级市场利率就更容易被带上行的模式。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）四季度等待发利率债中的5  年期以上国债等占比较大，因此中长期利率将继续面临压力，目前我们仍建议短久期的防御策略。
        供应压力带来利率弱势只是市场表面现象，背后意义是银行等传统债券投资机构对于标准化债券融资工具的投资配置意愿继续下降，银行、保险等纷纷“弃债而去”。综合媒体报道，保监会已下发《关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知(征求意见稿)》，正反映这一长期动向：相比原有的运用比例突破，新规按大类资产监管比例，保险机构对权益类资产投资上限扩大，不动产投资等“非标”类投资范围放宽，预计保险资金将继续更倾向非标准化的债权融资工具投资，势必将进一步挤压对传统债券的投资占比。因此即使后期债券供给节奏上一时缓和，都很难说有“配置复苏”并马上挽救债市利率上行的颓势。
        近日中债公布的  9  月份债券托管量数据，在9  月市场略有回暖环境下，大银行对债券投资的单月净增量仍然下滑出现并出现负增长，显示出大行对于债券配置力仍然虚弱；与此同时，以理财为代表的“广义基金”下的利率债却惯常增长。若按传统季末月份经验，理财季末一般会将部分债券转移至表内来融资，对应广义基金债券有较多负增长。但今年下半年该渠道被监管切断后，传统季度月份前后的“资金—现券”对流模式已发生新变化。以上印证下半年“钱荒”过后，大行表内、理财等各类机构的资产配置与交易模式已发生深刻变化。因此这一长期改变下，希望银行能迅速恢复到钱荒之前对债券的较强配置力并不现实。
        信用展望：媒体报道，包括工行、建行在内的11  家银行将同时试点“债权直接融资工具”和“银行资产管理计划”，分别对应银行理财的资产端和负债端。各银行的试点额度为5-10  亿元。“银行资产管理计划”将由中债登负责登记托管，最短将在10  月18  日发行，10  月22  日完成缴款。我们认为，此次试点的推出，主要目的在于让银行理财资金运作更加透明化，标准化，以利于监管，对债市的影响整体偏负面。首先，银行理财资金运作未来将透明化。一直以来，理财受投资范围、风控、合规，以及自身投资能力的限制，经常需要借助信托和券商等通道进行投资，表面看理财只是投资了信托项目或券商产品，但最初始的融资方却被隐匿。试点将使理财资金直接与项目对接，有利于监管层的风险控制。其次，理财资产可能“标准化”，从而突破8  号文限制。“债权直接融资工具”未来可能将成为标准化投资工具，在中债登登记托管，并通过专门的流转平台进行交易和转让，因此，未来“非标”资产将可能通过“债权直接融资工具”为载体，成为标准化投资工具，从而突破银监会8  号文对理财投资“非标”资产的限制。而由于“非标”资产的收益率远高于标准化的债券，投资限制一旦突破，理财将更多配置“非标”资产，对债券的投资将大幅减少。再次，银行未来若不再对“理财资产管理计划”兜底，理财资金成本将大幅抬升。资产管理计划名义上要求每个项目独立开户，独立报表，运作方式类似基金化管理，定期公布净值或收益区间，投资者直接面对风险收益和损失。因此，未来如果银行不再兜底，投资者将要求更高的投资收益，银行理财成本将大幅抬升，也将推动债券收益率进一步上行。当然，目前的银行理财名义上也不承诺兜底，但实际中确仍是刚性兑付，因此，未来短期内，投资者可能依然认为“理财资产管理计划”具有银行的隐性担保，而不会要求比当前理财过高的收益率。综上，试点推出的主要目的是便于监管，将对“通道”业务造成一定冲击。而未来理财资产端的标准化，负债端成本的提高，都将推升债券收益率进一步上行。