在大规模产能扩张并保持100%以上产能利用率的推动下,中国三江化工2011-15年的净利润复合增长率预计可达到30%.2015年以后,中国环氧乙烷市场的供不应求局面有可能已经缓解,届时公司将把丙烯及其衍生物业务作为新的业绩增长点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
2013年上半年产能的快速扩张并没有影响环氧乙烷产品的盈利能力。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)中国环氧乙烷的总产能2009-2012年间由90万吨增加至159万吨,但在此期间,公司的毛利率一直保持在20%以上;2013年可能是有史以来环氧乙烷新增产能最多的一年,预计有近50万吨投产,然后2013年上半年环氧乙烷的售价和毛利率均没有严重恶化的迹象,公司上半年的毛利率水平仍达到20.1%,且环氧乙烷的售价2013年8月23日还上涨了200元/吨。
产能将持续释放,且市场环境有望改善。随着三江湖石(合营)第一期装置和三江第四期装置分别于2012年9月和2013年2月投产,公司的环氧乙烷年产能由18万吨增加至33万吨;正在建设的第五期环氧乙烷/乙二醇联产装置2015年将再次新增10-24万吨环氧乙烷新增产能;根据目前的项目计划,2013年是新增产能投放最多的一年,此后新投放产能减少,预计届时市场环境将好于2013年。
MTO项目及美福石化将成为公司新的增长点。公司正在建设的180万吨MTO(甲醇制烯烃)项目不但将为环氧乙烷装置提供约30万吨乙烯原料,还将产出39万吨丙烯,预计每年将贡献约4个亿的利润(20%的ROA);公司新收购的美福石化(从事丙烯及其下游衍生品生产,2013年上半年收购其51%股权)已于2013年5月投产,预计每个月可贡献仅1000万的净利润。
重申"买入",目标价上调为5.5港元。公司2013-15年的净利润增长率预计将达到35%左右,且公司将维持30%以上的派息比率。目前股价队对应的2013年预测市盈率为4.6倍,股息率高达6.6%。我们重申"买入"评级,12个月目标价为5.5港元,相当于2013年预测市盈率7.0倍(港股化工行业目前平均预测市盈率约为7.0倍)。
风险。预期之外的产品价格波动及其他收入变动。