业绩符合预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】受益于产品结构变化和平均售价上升,蒙牛2013?上半?收入同比增加13.3%,至206.68亿元(人民币,下同)。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)期内,占蒙牛收入88.4%的液态奶板块收入同比增长14.4%,至182.625亿。在液态奶领域,蒙牛仍然是中国最大的生产商,上半年的市场粉额为25.5%(2012年下半年为25.4%),第二大生产商伊利同期的市场粉额为22.8%。上半?,集团努力开发更多的高毛利产品,导致期内毛利率上升至26.7%(2012年上半年为25.5%,2012下半年为24.7%)。今年上半年集团的净利润同比增加16.2%至7.49亿,同市场预期一致(市场预期7.53亿)。
扩大产品线,以实现更高的盈利能力。除了液体奶业务,蒙牛的雄心勃勃还包括与达能集团组建合资公司、促成和与Arla Foods和雅士利(1230 HK)的合作,这些举措显示为了保持其市场龙头地位蒙牛将更全面地拓展产品线的决心,尤其是酸奶和高端配方奶粉业务。我们相信这些新产品将提升集团的毛利率,帮助克服原料奶成本的上升压力。我们估计集团的毛利率将从2012年的25.1%上升,在2013年达到27.6%,2014年达到29.6%。
资产负债表从净现金到净负债。在收购中国现代牧业(1117 HK)26.9%的股权之后,6月13日蒙牛的净现金下降至34.124亿(2012年12月底为51.783亿)。2013年8月收购雅士利的总现金代价约81亿人民币将通过贷款解决。因此,收购之后蒙牛将转向从净现金变成净负债。我们估计,2013年蒙牛净负债率(净负债对权益比)为26.9%(上半年,伊利净负债率为7.72%)。
维持"买入"评级。蒙牛分别于今年5月和8月收购了现代乳业及雅士利,后两家公司的利润贡献将在2014年充分体现。我们采用市盈率相对估值法,并将我们的目标价推至2014年。按照2014年预测市盈率25.0倍,我们将目标价从32.0港元提高至34.8港元。现价较目标价有9.2%的上升空间,因此,重申"买入"评级。
风险因素:1)食品安全风险;2)原奶成本上升;3)市场竞争;4)管理风险。