与预测不一致的方面
民生银行公布2013 年上半年实现税后净利润人民币230 亿元,同比增长21%,占我们/路透2013 年全年预测的57%/57%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】手续费收入/费用好于我们的预期,但净利息收入低于预期,信贷成本高于预期。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)主要有利因素:1) 二季度手续费收入同比增长84%,主要得益于银行卡业务以及第三方和自营理财产品销售; 2)上半年费用同比仅增长7%,低于16%的收入同比增幅,推动成本收入比下降3个百分点,因该行上半年同比消减员工成本4%;3) 贷款季环比增长3%,受益于小微贷款季环比强劲增长9%。主要不利因素:1) 二季度净利息收入环比仅增长2%,基于季度平均期末余额估算出的净息差环比下降3 个基点/同比下降59个基点,部分原因是6 月份同业融资成本上升及同业息差缩窄;2) 资产质量下降:上半年折年净不良贷款生成率/逾期一天以上贷款生成率分别达71 个基点/183 个基点,而2012 年下半年为44 个/52 个基点。此外,关注类贷款也增加人民币44 亿元,半年环比增幅为26%。上半年小微企业贷款不良率从40 个基点升至47 个基点(我们估算的小微企业净不良贷款生成率为34 个基点)。这表明小微企业盈利疲软且不良贷款小幅承压。但民生银行的拨贷比半年环比上升10 个基点至2.49%,因其在上半年审慎计入了91 个基点的信贷成本(上半年拨备支出占我们13 年全年预测的65%);3) 尽管回购票据规模显著扩张,但上半年票据买卖价差收益减少人民币20 亿元/同比下降68%,表明二季度票据交易利润率下降。
投资影响
民生银行H/A 股当前股价对应0.94 倍/1.33 倍的2013 年预期市净率。我们维持对民生银行H/A 的买入/卖出评级和12 个月目标价格11.3 港元/人民币9 元不变(基于1.45 倍的调整后2013 年预期市净率)。风险:宏观经济硬着陆;民生银行的不良贷款/盈利不及预期或高于预期。