茅台中报收入净利同比增长6.6%和3.6%,低于预期,增长压力较大,但公司渠道健康,开放经营权带来的收入增厚将在下半年开始体现并可为长期增长提供动力。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们下调13-15 年预测至14.45、16.54、19.63 元,给予目标价200 元,维持“强烈推荐-A”投资评级。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
茅台上半年收入净利润同比分别增长6.6%和3.6%,低于预期。公司上半年实现销售收入141.37 亿元,净利润72.48 亿元,同比分别增长6.6%、3.6%,EPS6.98元,低于市场预期。其中单2 季度收入净利分别为69.72 亿元和36.55 亿元,分别同比增长-3.8%和-9.2%。上半年共生产茅台酒及系列酒基酒35042 吨,同比增长16.75%,生产环节继续稳健增长。
预收账款降至8.35 亿,二季度兑现预留收入18.55 亿元。茅台二季度预收账款进一步减少,从1 季度末的28.67 亿元减至8.35 亿元,去年同期为40.45 亿。
根据我们构建的合并与母公司主营成本差额模型,Q2 母公司和合并成本分别为4.51 和3.31 亿元,对应释放了18.55 亿元的预留收入,蓄水池大幅减少。今年上半年公司真实收入为121.41 亿元,与去年同期相比下降3.7%。
茅台酒靠提价保持增长,销量下滑在25%左右,主要是直供和陈年酒萎缩导致。
分产品看,上半年茅台酒营业收入133.90 亿元,同比增长9.92%,我们测算扣除提价因素真实销售收入下滑25%左右,销量下滑15-20%。这主要有两方面的因素,一是茅台直接团购部分(约占四分之一)大幅萎缩,二是高价陈年酒销售受阻,两者共同造成茅台酒上半年销量下滑的状况。
开放经销权作用会在下半年开始体现。尽管现在预收款蓄水池已经所剩无几,但下半年公司仍然有业绩增长点。茅台今年7 月份实行了销售新政,按照30 吨999价格打款即可换来年3 吨819 价格的经销权,并且开放供应给贵州酒交所、酒仙网、京东商城,我们测算这部分量有3000 吨,可带来50 亿元的报表收入,这部分收入增厚将在下半年开始体现,同时新进来的经销商也拥有新的渠道资源和客户群体,将在长期持续贡献增长动力。
在目前条件下综合测算全年收入可做到307.76 亿元,同比增长16.3%。前文提到,直供和陈年酒的萎缩带来了25%左右的收入下降(扣除提价因素,这块可以和提价25%相抵消),今年下半年自9月起提价效应不再,按照去年下半年139.67亿元真实收入计算,在不加开放经销权额外收入时,今年下半年应会比去年减少23.28 亿元至116.39 亿元,加上上半年的141.37 亿元收入,全年收入为257.76亿元,加上开放经销权的50 亿元全年可做到307.76 亿元,同比增长16.3%。
经销商库存情况良好,如果发货节奏得当新增3000 吨的量对价格的冲击可控。
市场还比较担心的是额外3000 吨的量释放出来对价格体系的冲击,根据我们调研,目前市场上茅台批发价格在900 元左右,经销商库存普遍较低,一般都在1个月左右或更低,动销情况良好。而3000 吨是两个多月的量,如果厂家发货节奏控制得当,分批次慢慢释放,其对价格的冲击应该不大。