贵州茅台半年报业绩低于预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】上半年实现营业收入141.28  亿，同比增长6.51%；营业利润103.98  亿元，同比增长6.10%；归属于上市公司股东的净利润72.48  亿元，同比增长3.61%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）6  月末预收款项8.35  亿元，相比年初的50.91亿元下降42.56  亿元。茅台酒销售公司上半年收入138  亿，净利润74.37  亿元。
        投资评级与估值：下调盈利预测，预计13-15  年EPS  分别为14.220  元、15.571  元和17.454  元（之前预计分别为15.734  元、18.021  元和20.637  元），分别增长10.9%、9.5%和12.1%。预计白酒企业下半年经营压力总体上大于上半年，明年一季报相当一部分白酒企业将面临业绩下滑的风险，白酒板块的真正估值修复行情预计在14  年5-9  月（我们之前也一直这么认为，白酒企业的中报披露后强化了我们的这一判断）。
        有别于大众的认识：1、上半年业绩低于预期可能与几方面因素有关：（1）受打压三公消费影响，直接从茅台酒厂提货的党政军系统、直接团购单位、计划外批条等特殊渠道的茅台酒销量大幅下降；（2）茅台年份酒销量大幅下降；（3）汉酱、仁酒、王子酒、迎宾酒等系列酒上半年收入下降31.85%，毛利率下降2.72  个百分点；（4）销售费用7.998  亿元，相比去年同期的4.066  亿元增长96.7%，主要是本期广告宣传及市场拓展费用增加所致。管理费用11.519亿元，同比增长38.5%，主要是本期工资性支出、关联交易费用、环境整治费用等增长所致。营业外支出2.725  亿元，同比大幅增长，主要是本期支付2.47亿罚款和0.2525  亿公益性捐款所致。2、茅台一批价格5、6  月份从850  元反弹至950  元，7、8  月份又回落至920  元，预计国庆后一批价继续小幅回落。3、白酒行业景气度大幅下滑，贵州茅台作为超高端白酒代表，自然也受到冲击，但茅台的第一品牌地位不可撼动，同时茅台的经销商仍处于盈利状态，因而茅台的压力仍小于其他超高端白酒。4、相比其他白酒，茅台的经销商的信心仍较足，表现为经销商们今年申请了约2600  吨999  元的计划外茅台，参与者包括现有茅台经销商、现有其他白酒的经销商以及大企业团购单位。当然，部分申请的经销商最终可能又会放弃执行，但999  元的量仍将非常可观，从而保障下半年的盈利增长。5、6/9  茅台系列酒经销商开会，通知：51  度汉酱酒出厂价由439  元下调为269  元，调整幅度38.7%；零售价由799  下调为399，调整幅度50.1%。53  度仁酒出厂价由309  下调为190，调整幅度38.5%；零售价由599  下调为299，调整幅度50.1%。降价后一方面影响销售收入，同时也增加了费用。
        股价表现催化剂：9  月份开始旺季来临。
        核心假设风险：经济增速大幅放缓，批发价格再度回落。