上周资金利率稳步下行带动收益率下降。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】短期利率下降多，中长期利率债较为稳定；高低评级信用债均有回暖。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）这符合我们的判断，市场正经历资金利率回落所引发的修复行情。下周我们认为需要关注下面几点：第一，资金利率下降是导致收益率展开修复行情的关键，我们认为资金利率底部已确定，修复行情将结束。：首先，25  日央行表态后，在“维稳力量”的带动下，回购利率以一定速度回落。但上周1  天回购止跌企稳；7  天和1  天利差只有40bp，明显偏低。一旦1  天回购不能继续下行，7  天回购也无空间下降。其次，7  月份以来回购成交量持续下降，处于年内较低水平，表明资金需求的降低(机构备付高，不用借钱；而且6  月末理财到期引发的资金需求也明显降低)。但结构上，1  天回购成交量持续下降；7  天回购成交量持续上升，结构上的变化表明市场对短期资金需求不高，但对更长期的资金需求并没有降低。5  号准备金补缴市场存量资金至少陡然下降4000  亿以后，我们估计下周市场资金需求会有明显增强，进而带动回购利率的重新上升。一旦1  天底部是3.3%，7  天4%以上，且成为一个常态，债券收益率都面临重新定位。历史上，除春节期间外，2011  年5-10  月份的回够购利率和我们对回购利率的判断比较类似，而对应的国债利率要明显高于目前的水平。
        第二，目前市场多数机构认为基本面是支持债券收益率下行的，这也是从长期利率调整后迅速回落的主要原因。综合发电量和粗钢产量的高频跟踪数据，我们预计六月份重工业同比可能在9.2-9.3%，并没有较此前更差；6  月份CPI  估计在2.5-2.6%，较5  月的2.1%明显反弹。宏观数据呈现经济底部徘徊，物价压力反弹的局面，该组合难对债券市场特别是长期利率形成有效的支撑。
        第三，上周国务院办公厅发布《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》（国办67  号文）和银监会相关文件，我们借读认为下半年货币政策偏紧基调下，政府对经济下滑容忍度提高，通过有保有压的产业结构调整，经济下滑难超市场预期，并通过主动降低金融机构杠杆等方式严防金融风险，这将导致低评级企业的信用风险也明显增强。
        第四，上周美国国债收益率大幅上升，从历史上看，美国国债收益率和中国国债收益率趋势性非常一致。
        传导路径为：美国经济好转－>美债利率反弹－>资              金回流美国－>人民币贬值压力和资金流出－>中国国债利率反弹。伴随着美国宏观数据的改善，美元和美国国债收益率反弹趋势将更加明显，并将产生对中国国债利率的向上压力
        第五，6  月份资金紧张导致发债企业纷纷推后发行。随着7  月份二级市场好转，一级市场也将逐步恢复。
        铁道企业债也可能在7  月份发行，全年铁道企业债供给在1500  亿，基本是中长期品种，对市场冲击也不可小视。近期城投债供给较少，但考虑到未来银行对非标产品的压缩以及监管对同业资产的规范，必然导致地方融资平台的融资环境的恶化。如果城投债发行速度跟不上，市场不用担心供给压力，但似乎更需要担心信用风险。
        从  6  月25  号到现在，整体收益率曲线明显的回落，如我们预期的那样演绎了资金利率回落所引发的修复行情。但我们此前也提醒，一旦资金利率逐步靠近底部，而这个底部又并不低的时候，是将进入另一个阶段：由于资金利率新底部明显抬高，收益率曲线面临重新定位压力。目前看起来将进入这个篇章，因此我们再度调整对市场的看法：中长期利率债后期面临重新定位的压力，短融和1-3  年的利率债的修复行情伴随着资金利率的底部确定，可能也将逐步告一段落；高等级信用债随着此前收益率的明显回落，目前配置价值已经不高，后期也面临资金利率重新定位后的压力以及供给压力；而低评级信用债依然面临压力，包括流动性风险的压力和信用风险的不断增强的压力。