资产重组方案赞成票未能达到2/3，公司MBO  计划再次受阻。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】大商股份今日发布公告,6  月28  日公司召开临时股东大会，审议对大商集团及大商投资管理公司非公开发行股份及购买资产的相关议案。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）会上，因赞成票没有超过议案通过所需表决票总数的三分之二以上，该重大资产重组议案再次遭到否决,而“茂业系”提出的《关于修改〈公司章程〉的议案》得到通过。重组议案的被否决,意味着公司MBO  的目标再次受阻。
        注入资产估值偏高、各方利益未能达成一致为方案再次被否的主要原因。此前公司发布公告称，将此前决定的向大商集团、大商管理发行股份的价格由38  元/股调高至53  元/股，股票发行数量分别减少至4277  万股、5117  万股，并取消了向特定投资者非公开发行股票募集12  亿元的配套融资项目。虽然公司较第一份方案作出不少让步，但此次方案仍未与流通股股东利益达成共赢，流通股东对于资产质量、收购价格及摊薄权益的疑虑依然存在。大商集团和大商管理注入大商股份的资产估值偏高，是资产重组议案再次被否的主要原因。在“第二份”重组方案中，大商集团、大商管理注入上市公司的资产总价和盈利不变，估值对应目前零售行业平均估值水平仍然略高，我们认为注入资产给予10  倍左右市盈率比较合适。因为大商股份机构投资者持有股权比例较高，因此资产重组方案要符合机构投资者的利益才能有通过的可能。
        未来走向存在变数，重新提案概率大。此次定增重组方案被否之后，公司面临三种选择：一、选择继续重组，让出更多利益，重提重组方案，调整发行资产估值，实现提高控股比例的目的。面临的困难是如何实现公司与流通股股东之间的利益平衡，两者之间的博弈将决定重组下一步的走势。二、公司放弃重组，茂业有望入主成为实际控制人，牛钢下一步发展重点转为大商集团。三、大连国资委主导重组，重新寻找各方利益平衡点。我们认为公司选择第一种的可能性较大，大商股份将会重新提出新的重组方案。
        各方仍存较大分歧，价值被低估，给予“强烈推荐”评级。资产重组通过、优化公司治理结构是市场此前的预期，此次资产重组方案再次被否显示各方存在较大分歧，短期股价承压，但公司基本面良好，预计2013-2015  年净利增长9.6%、16.5%和20.7%，每股收益分别为3.65、4.25、5.13  元，目前股价对应PE  仅为8  倍，并且大商系与茂业系的股权争夺也会给公司股价提供较高安全边际，给予2013  年12  倍PE  估值水平，目标价43.8  元。
        风险提示：公司资产重组仍然存在较大不确定性。此次资产重组面临大商系、茂业系、机构投资者三方的博弈，如公司未能让出较大利益，资产重组计划面临流产的可能。