宏观与策略
        ●  2013下半年经济报告：构筑新周期的起点
        构筑新周期的起点
        中国经济长期有机会的原因在经济发展阶段仍较低，中国人均GDP目前约1万国际元，仍仅为美国30%，虽很多国家达到1万国际元时，都出现了增速不同程度的放缓，但彼时全球经济天花板低于目前很多，日本人均达到1万国际元时，最发达的美国仅为1.4万，学习模仿空间所剩无几，而当前，美日欧等最发达经济体人均GDP接近4万国际元，从相对位臵上看，中国仍处于黄金赶超期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        中国经济中期仍受四万亿项目完工的影响，在增长压力加大的背景下，2012年以来经济小周期按照三大逻辑线索频繁波动，其一，经济的自我加强机制，需求与销售收入缩减后，企业相应缩减原料采购、设备投资和雇佣，层层传导；其二，经济的自我平衡机制，需求衰退中物资、人员、资金等要素成本下降，企业经营压力舒缓；其三，政策的逆风行事机制。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        2013年下半年经济小周期的主线在于经济的自我平衡机制和政策的逆风行事机制，这是对2013年上半年需求衰退自我加强后的一种正常而必然反馈，因而，下半年宏观经济综合情况将有所改善。考虑中国长期经济空间仍在、政府换届完成以及“后四万亿”影响渐次降低，2013下半年中国经济的小周期向上过程，具有成为一个新的大周期起点的可能性。
        2013下半年基本判断：地产发力，消费回稳
        ①房地产销售持续好转，带动相关消费与地产投资发力：地产销售2012年3月后持续强劲已达5个季度，地产投资增速2012年11月至今已从15%的台阶稳步升上21%，由于销售先行因素持续时间长，下半年地产投资增速仍将继续向上，考虑低基数，增速水平将进一步升至25%水平。
        目前，部分投资者对于地产投资能否发力仍然存疑，主要担忧的依据在于新开工面积前4月累计1.9%，仍然处于较低的增长水平，但我们认为，对此无需过于担忧，首先，地产投资今年以来已有显著回升有时，前4月累增21%，4月当月23%；其次，新开工本身4月当月增速已经恢复到15%，第三，作为地产销售向投资传到更为先行的领域，土地市场已经开始发力，4月土地购臵面积增50%，购臵费增28%。
        以上数据揭示的综合图景是，地产销售良好的力量传导率先以加快“在施项目”的投资完成额展开，土地市场的观望情绪延长了一段时间，但至目前也已经开始发力，新开工目前看属启动的最晚指标，但我们认为仍应看到其已经启动的迹象及土地市场启动后新开工增速攀升的必然性。
        在消费分行业数据中，与房屋交付配套的家具、家电、装修材料前4月累计增速分别为22、16、19%。与历史相比，三者对2011年底以来地产销售的波动敏感性有所降低，在销售下滑时，三者虽也下滑，但幅度有限，反弹时跟随的加速也比较温和，考虑目前地产销售增速非常高，以及双方的基本关系方向上仍非常吻合，下半年家具、家电、装修材料增速的温和提升也是值得期待的。
        ②下半年基建增速持平于24%的水平：基建投资增速已从去年初的零增长攀升至2013年前4月的24%，动力来自于上一届政府去年四季度倚重基建稳经济，新一届中央政府目前着力地方债务秩序整理，预计基建增速下半年难以攀升，但新一届地方政府建设热情未减，是基建增速的有利因素，预计下半年基建将基本维持24%水平。
        在交流中，我们发现部分投资者对基建下半年的看法持较浓的悲观情绪，理由是中央对地方债务整顿的决心似乎很大，这将极大制约中国基建活动的增长空间，由此下半年基建增速将从目前的台阶上回落。虽然我们也关注到上述动因，并认可其负面的边际作用力方向，但我们也同时注意到地方政府在换届后，投资建设和发展经济的热情较高，两个相反方向的作用力互相作用，因此下半年基建增速仍处于待定状态，公允的预测应该是持平。我们整理的各省经济口领导人商务活动数据库显示，两会后地方领导商务活动一直快速增长，3月18日-3月31日、4月1日至4月14日、4月15日-4月28日三个统计时段的商务活动连续大幅增加至261、347、494次。同样人物等量时间的活动频次大于3月4日至3月17日两会期间的171次，也大于十八大后两会之前的非长假工作时段。尽管多省活动集中于对跨区企业的招商引资，但省级领导商务活动增多对活跃经济可能仍具有积极作用。
        ③制造业投资继续走低：制造业投资增长目前已低至18%，但PPI近月连续下滑影响，预计下半年将继续走低至15%。中国制造业投资2009至2011年分别增长27、27、32%，背后推动力量无疑在于四万亿脉冲式需求的推动，随着四万亿效应的减退，制造业投资2012年减缓至22%、今年前4月再减缓至18%。由于制造业投资具有后周期效应，目前增速仍蕴含着前期在建产能需要继续投入的刚性约束，从历史上的幅度和时间上看，随着在建产能的完工，中国制造业投资增速将进一步放缓，见底时间仍需要大约1年时间。
        ④出口下半年预计增长8%，对经济波动的贡献率小：上半年出口数据的水分是较为明显的，如4月总出口同比增14.7%，而大陆对美、日、欧出口同比虽降幅收窄，但却依然悉数为负，其中对美、日、欧出口同比分别为-0.07、-1.23、-6.4%。总出口增长主要源自大陆对香港出口保持57.2%的异常增速，这可能与境外廉价资金通过货物流入境套利等有很大关系。1-2  月大陆对港出口增60.9%，香港总出口增速接近0，3  月大陆对港出口74.2%，香港总出口仅增11.3%，4月香港总出口增速尚未公布，但大陆对港出口增速依然显得格外突兀，依然可能蕴含大量配合套利行为的虚假货流。香港原产地产品出口仅占香港月总出口的17%左右，香港出口货源主要来自大陆，转口两端的数值此前关系紧密，当前的偏离显然很不合理。因此，1-4月中国出口数据上虽增17%，但真实出口增速并不高，剔除香港异动因素后实际增速不超过10%。
        中国从日韩台的进口代表很大部分的中国出口部门原料采购，一直可作为中国总出口的先行指标，1-4月中国从日韩台进口累计增11.9%，与历史对比，处于低位平稳状态，这种状态无疑也对下半年的出口有重要的指示作用。我们预计出口下半年增长8%，对经济波动的贡献率小，数据上，8%相对于1-4月的17%下降很多，但1-4月出口数据的水分明显，也并没有因之而产生增长带动效应，因而下半年出口数据虽下行，但于经济波动的真实边际影响很小。