我们维持对茂业国际的乐观看法，因为其主要子公司1  季度业绩显示经营费用和财务成本控制好于预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们预计，向好的趋势将得以延续，我们对百货商场业务的预测可能偏向保守。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们还预计，持续的物业销售将推动2013  年核心盈利增长21%，自由现金流也将转正。目前该股2013  年预期市盈率为8.6  倍，较同业折让40%，估值具有吸引力。
        支撑评级的要点
        1  季度核心净利润增长10%，好于预期。茂业国际主要子公司茂业商厦公告1  季度实现净利润1.84  亿人民币，较去年同期核心净利润1.66亿人民币（剔除1.3  亿人民币的处置收益）增长10%。鉴于百货商场业务1  季度同店销售额增长5.3%，我们认为盈利增长快于同店销售增长主要源自对销售及管理费用的有效控制、财务成本下降以及房地产业务的亏损减小，这些因素都好于我们的预期。
        我们对百货商场业务的2013  年预测可能偏向保守。我们预计百货商场业务2013  年核心盈利将增长4%，同店销售额增长7.8%。鉴于1季度盈利增速超过了同店销售额增速，我们认为，我们的全年盈利预测较为保守，预计经营成本和财务费用的下降可能使盈利仍有进一步上升空间。从年初至今的同店销售额增速（4  月高位单位数，1季度5%）来看，应能达到我们的全年目标。
        房地产业务将推动盈利增长。我们预计房地产业务将扭亏为盈，并贡献2013  年盈利的4%（2012  年为-10%），这将拉动2013  年核心每股收益增长22%。我们对房地产业务利润率的假设也偏向保守，因此即使太原项目交房时间推迟到2014  年，我们预计2013  年盈利预测也只有5%的下行空间，而2014  年盈利将有更大上行潜力。
        现金流改善。1  季度自由现金流从去年同期的-7.06  亿人民币缩窄至-3.34  亿人民币。我们认为，这主要是由于来自房地产销售的现金流增多。随着现金流的改善，3  月份以来，公司共斥资2.18  亿港币回购了2.3%的流通股。鉴于持续的物业销售现金流，我们预计2013  年自由现金流将转正。
        评级面临的主要风险
        同店销售增长和房地产销售不及预期。
        估值
        我们的目标价格1.90  港币是基于分部加总估值法，其中包含每股1.80港币的零售业务估值（10  倍2013  年预期市盈率）以及每股0.10  港币的房地产业务估值（每股净资产折让60%）。我们的目标价对应10  倍2013  年预期市盈率。