事件：
        东软集团公布2013年一季报：实现营业收入14.31亿元，同比增15.6％；归属于母公司净利润5065万，同比下降8.5%，EPS为0.04元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司Q1扣非净利润同比增长5.9%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        点评：
        季节性和营收确认慢导致营收增速低于全年增速预期。公司Q1营收同比增15.6%，低于全年25%左右的营收增速预期，也明显低于公司近两年30%以上的订单历史增速。其中，国内解决方案业务营收同比增长约33%；国际软件业务营收同比增约4%（以美元计）；而医疗系统业务同比下降约5%。由于医疗系统业务受益于64层CT的推出增速趋于提升，我们判断公司Q1营收增速较低的主要原因是季节性和营收确认滞后，后续季度营收增速有望明显提升（全年有望上升到25%以上）。国际软件业务受制于日元贬值和Sony等大客户业务压力较大等影响，2013年增长估计较为平稳（以美元计10-20%）。
        此外，我们判断营改增也是造成公司Q1营收增速较慢的原因之一，从公司营业税金及附加同比下降可以看出端倪。
        日元贬值和营改增等因素导致毛利率略有下降，期间费用增速三年来首次低于20%。公司Q1综合毛利率约为29.2%，同比下降约1.2个百分点。
        我们推断日元贬值和营改增是公司毛利率同比下降的主要原因。从另一个方面看，Q1日元同比贬值在20%左右，而公司毛利率并未大幅下降，表明公司日元贬值对于公司业绩影响较为有限，日元结算占比不高以及汇率风险共担机制是其内在原因。考虑到公司正尝试改变与部分客户的结算币种，我们估计日元贬值对公司后续季度毛利率的影响趋小。
        从费用情况看，Q1公司两项费用同比增长约15%，自2010Q2以来首次增速低于20%。事实上，公司自2010年以来营收增长稳健（最低达到16%），盈利不佳的主要原因是人均薪酬上涨以及渠道扩张导致的毛利率下降和期间费用大幅上升。公司2013年强调卓越运营，适当控制薪酬涨幅（估计在10%以内）并放慢渠道扩张速度。从Q1情况来看，公司费用控制措施成效显著。以公司历史订单增速（2012年订单估计增长超过30%），如果Q1费用控制的良好趋势能够延续到全年，公司2013年盈利增速完全有可能超出我们预期。
        资产处置收益下降导致净利下降。公司去年Q1出售教育资产获得约3442万税后收益，而今年Q1出售广东东软时尚数字技术公司仅获得1000万左右税后收益。投资收益的大幅下降是公司本期净利同比下降的主要原因。此外，公司Q1营业外收入同比增加约1162万，增幅近100%，但仍不能完全弥补资产处置收益下降对净利的负面影响。
        现金流不佳源于季节性。公司2013Q1经营现金流为负8.36亿，同比减少26%，主要源于季节性。公司2013Q1末现金余额约15亿，有息负债为10亿左右，财务风险依然可控。
        费用增速下降预示13年盈利增速提升概率高，维持长期“买入”评级。由于Q1公司费用增速明显下降，在订单充足的前提下，公司2013年盈利增速上升是大概率事件。我们预测公司2013~2015年EPS分别为0.45元、0.61元和0.82元。公司目前股价对应约18倍2013年市盈率和1.15倍的2013年市销率。谨慎的财务处理制度和资产重估价值为公司目前股价提供较高安全边际，中长期看，目前业务布局、渠道布局和管理体系支撑公司在A股IT服务行业上市公司中率先打破百亿市值魔咒，成为数百亿甚至上千亿市值的公司。我们认为公司目前股价尚未反映利润率长期提升期权带来的价值，维持中长期“买入”的投资评级，并给予12.68元的6个月目标价，对应约28倍的2013年市盈率和1.8倍市销率。公司股价可能的催化剂包括系统集成特一级资质公布；后续报告验证盈利增速持续提升的判断；健康服务、汽车电子和移动互联网等新模式业务取得突破。
        主要不确定性。日元贬值幅度不确定；宏观经济影响。