中国国旅：1  季度销售费用
        同比增长46%，净利润增长48%
        中国国旅(601888.CH/人民币30.83,  买入)2013  年1  季度实现营业收入39.38  亿元，同比增长18.54%，实现净利润4.96  亿元，同比增长48.07%；实现扣非后净利润4.796  亿元，同比增长43.5%；实现每股收益0.56  元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司一季报业绩继续实现高增长，主要得益于三亚免税店收入和利润的高增长，但公司整体业绩增速略低于之前市场预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们分析，公司一季报业绩低于预期的主要原因有两方面：首先，受到宏观经济形势以及旅游行业整体景气度等因素影响，公司旅行社业务以及传统有税、免税品销售略低于预期导致合并营业收入增长低于预期；其次，1  季度销售费用达到3.42  亿元，同比增长46%，拖累利润增幅。我们认为：受限制三公消费、H7N9  等因素影响，1  季度旅游行业整体景气度处于相对低位，旅游上市公司整体业绩低于预期。但是，大众休闲度假游长期增长趋势确定，公司享受中国旅游业消费升级以及离岛免税政策红利，三亚离岛免税业务高增长驱动下的公司整体业绩高增长将持续，公司业绩的成长性和确定性仍然为板块最佳。我们维持2013-2014  年摊薄后(按照增发上限摊薄)每股收益1.32  元、1.62  元的盈利预测，维持买入评级。
        投资要点：
        1.  销售费用率大幅提升，毛利率、净利率稳中有升：2013  年1  季度，公司销售费用率从去年同期的7.06%大幅上升到当期的8.70%,主要是业务增长相应的租赁费、广告业务宣传推广费增加所致；管理费用率从去年同期的3.99%下降到本期的3.41%；财务费用率从去年同期的-0.59%下降到当期的-0.97%,主要是利息收入增加所致。营业外收入本报告期较上年同期增长1540%，主要是本期收到退还增值税增加所致。公司毛利率从去年同期的26.05%上升到本期的28.92%；净利率从去年同期的10.08%上升到本期的12.59%。
        2.  预计三亚离岛免税放宽效应将持续发酵，13  年人均消费有望提升至3,200-3,500  元：海口海关提供的数据显示：截至今年4  月20  日，海南离岛免税政策实施两周年，三亚、海口两家免税店对离岛旅客销售免税品676  万件，销售金额46.8  亿元，购买人数约194  万人次，人均消费达到2,412  元。2012  年11  月国家对离岛免税政策调整后，离岛免税政策效应迅速扩大，日均购物人数由调整前的2,742  人次增长为3,737  人次，增长36.3%；人均购物额度由调整前的2,164  元增长至3,067  元，增长41.7%。
        根据公司  2012  年年报数据推算，三亚免税店2012  年整体客单价为2,454  元（主要因为2012  年免税政策放宽效应仅仅体现2  个月）。随着2013  年免税政策放宽效应的全年发酵，人均消费继续提升是大概率事件，我们预计13  年全年有望达到3,200-3,500  元，有30-40%的提升空间。