公司年报和  1  季报业绩略低于预期，缘于费用率保持高位，但Q1  毛利率显著提升暗示产品结构提升和提价效应显著，对应费用率操作空间更大。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们维持上篇报告中战略买入并持有的建议，忽略短期业绩波动，看重行业成长逻辑，在股价调整时积极吸纳。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        年报符合预期，Q1  利润略逊预期。公司12  年实现收入419.9  亿元，营业利润16.2  亿元，净利润17.2  亿元，同比分别增长12.1%、-7.5%、-5.1%，EPS1.07元（定增摊薄后对应0.92  元），每10  股派2.8  元，符合预期；13Q1  实现收入和净利润117.2  亿元和4.87  亿元，同比增长14.3%和18.6%，EPS0.27  元，收入增速符合预期但利润不及预期。
        毛利率提升暗示提价和产品结构提升效应显著。公司年初白奶提价保障毛利率略有提升，但Q1毛利率32.4%提升1.9  个百分点的主要贡献应是产品结构改善，高毛利的金典奶和儿童奶等产品春节前后继续保持高增长。同时，如我们上篇报告提及，奶粉业务低端产品的淘汰和销量减少，高端金领冠的销量维持，公司4  月初再对部分奶粉提价10%，应使奶粉全年毛利率结构有大幅提升。
        毛利率提升腾出费用操作空间，无需担忧费用上升。Q1  销售和管理费用率22.0%和5.2%，同比提高1.4  和0.8  个百分点，预计主要来自薪酬、折旧及广告的增加，广告费用基数低，奶粉业务Q1  面临竞争加剧和人事调整的压力。我们认为公司计划不会改变，而毛利率提升腾出了费用操作空间，液奶和奶粉费用率或将小幅提升，但广告费用今年相对均衡，2013  年奥运营销投入将减少，行业竞争格局大幅改善的基本面在持续，无需对费用上升担忧。
        维持“强烈推荐-A”投资评级：略下调13-14  年EPS  至1.32、1.64  元（原1.36，1.69  元），我们认为应战略性看待伊利股份，公司在未来两年竞争优势明确，增长路径清晰，增长风险较小。我们维持目标估值定位2  年，目标价34-42元，对应14  年PE20.7-25.6  倍，短期的调整甚至业绩释放不完全，都无碍基本面所对应的价值，建议股价调整时积极吸纳。
        风险提示：奶粉恢复进度不及预期。