天风证券-半导体行业：半导体制造研究框架-220616

　　半导体制造板块研究的重要性

　　1.上游:设备/材料/EDA/IP

　　2.中游:制造/封测

　　3.下游:Ic设计

　　从资本投入来看，制造高于封装测试，封装测试高于设计。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】从技术要求来看，制造环节技术难度最大，是集成电路产业追随摩尔定律发展的主要瓶颈之一，也是技术突破发展的主要方向。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）因此需要不同估值方式。

　　摘要

　　晶圆代工双雄长期滞涨，估值已处于板块低位。2021年1/1至2022年6/10，晶圆代工双雄中芯国际和华虹半导体长期滞涨，中芯国际A股下跌27.23%，中芯国际港股下跌14.66%，华虹半导体下跌32.84%，同期A股半导体指数上涨12.93%，费城半导体指数上涨1.30%，中芯华虹显著跑输半导体指数。中芯国际H股目前是全球估值最低的晶圆代工资产，PB仅为1.06xPB，华虹半导体为1.49xPB，估值在行业中也处于相对低位。

　　我们观察到2021年初至今，在半导体供不应求的行业高景气下，全球性的缺货涨价让A股半导体得以优化产品/客户结构、扩大盈利、加速国产替代，基本面持续边际改善。轻资产的ic设计公司在涨价行情中体现出了较强的业绩弹性，而晶圆代工板块被视作设备材料板块行情的“买单者”，在本轮景气周期中较少被资金关注。

　　A股半导体细分板块估值来看，设备最高，封测最低，根据wind一致预期，半导体制造板块2021年全年归母净利润预期增速达到105%,板块估值仍处于相对低位，我们判断主要有两点原因:

　　1)中美贸易摩擦带来的设备材料采购和经营不确定性，给中芯华虹带来了估值折价;

　　2）投资者仍习惯于PE估值体系，担心重资产公司扩产带来折旧拖累业绩。

　　我们认为当前位置周期上行已传导至晶圆代工板块，下半年涨价扩产有望带来未来两个季度基本面持续上行，长期看大陆晶圆代工进入战略扩产期，成长性有望超预期。中芯华虹目前估值水位低，基本面有望持续边际改善，我们重点推荐关注。

　　建议关注:华虹半导体/中芯国际

　　风险提示:疫情继续恶化;贸易战影响;需求不及预期;行业竞争加剧;产品研发不及预期