国金证券-“宏观基本面”系列:通胀的“序章”-220706

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日期:2022-07-07 07:39:56 研报出处:国金证券
研报栏目:宏观经济 赵伟,杨飞  (PDF) 17 页 1,338 KB 分享者:trac******222
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研究报告内容
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  伴随油价大跌、猪价大涨,通胀预期出现分化。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】当前低通胀能否延续,有哪些潜在风险,未来通胀如何演绎?本文梳理,可供参考。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)

  温和通胀已不能掩盖成本压力的传导,而食品核心拖累项即将成为通胀推手

  CPI同比读数温和,无法掩盖成本传导压力,如能源成本高企等对CPI非食品中枢的显著推升。与原材料涨价直接相关、成本转嫁能力较强的消费品涨价,在CPI中已有明显体现,例如油价上涨推升CPI交通工具用燃料一度达40%、创新高。伴随能源等原材料涨价,非食品中枢明显抬升、CPI非食品同比短短一年间由负值“陡升”至2%以上,剔除能源的服务和其他非食品尚未修复至疫情前。

  伴随新一轮猪周期的启动,猪价即将由CPI拖累项变为通胀重要推手。作为CPI主要波动来源,CPI食品项,一度受生猪供给上量、猪价大幅下跌拖累,创历史最低。伴随供给收缩,猪价开始持续上涨,22省市生猪均价由3月的12.3元/千克、连续上涨至5月的15.4元/千克,带动CPI猪肉环比由-9.3%转正至5.2%;6月中下旬以来,猪价加快上涨,7月初超20元/千克、创过去一年来新高。

  “猪油”演绎不同,决定两者对未来通胀的影响,并非单纯的“共振”驱动

  供需紧平衡下,原油等涨价传导或延续、成本端压力较难短时间内缓解,但直接影响边际减弱。伴随疫情退潮和出行旺季到来,原油需求仍在改善,产能受限背景下,原油价格仍将高企。但国内成品油上限“有顶”,当国际原油高于130美元/桶,国内汽、柴油价格不提或少提;当前国际原油处临界值,成品油调价空间或有限。同样,煤炭、铜等原料价格维持高位推升的成本端压力或也边际减弱。

  产能去化放缓、供给上量加快等或削弱猪价弹性,但养殖成本抬升等或推升猪价中枢。猪周期本质上是养殖盈利驱动下的存栏量变化。非洲猪瘟影响下,养殖利润大幅累积,使得本轮养殖户“抗亏损”能力更强;叠加行业产能扩张、猪种改良等,或使得产能去化不彻底、供给能力上量快。同时,伴随玉米、大豆等原材料涨价,饲料等养殖成本或推升猪价中枢;若需求边际改善,猪价上行或更快。

  下半年CPI通胀抬升已成“共识”,但明年上半年通胀高企的风险不宜低估

  猪周期启动、成本传导推动下,CPI通胀或在3季度加速抬升,高点或在3%左右、甚至可能更高。全球粮食危机下,部分进口依赖度较高的粮食涨价或通过成本间接影响猪价等,叠加生猪产能去化、猪周期启动,猪价回升或带动CPI食品项反弹。食品价格回升的同时,原油等支撑非食品价格维持高位,或推动下半年CPI明显抬升;中性情景,CPI或在3季度加速抬升、阶段高点或在3%左右。

  明年上半年通胀中枢或进一步抬升,通胀在高位停留的时间可能超预期。不同于今年,明年核心CPI抬升,或成为CPI中枢进一步抬升重要变量之一,核心驱动或来自线下活动修复下,服务业“补偿式”涨价等。叠加猪周期启动、原材料涨价扩散等影响,中性情景下,明年CPI中枢或抬升至2.6%,上半年中枢或接近3%;悲观情景下,需求加速修复带动全面通胀,上半年CPI中枢或超3.5%。

  风险提示:原材料供给不及预期,猪价大幅反弹。

  

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